La transition économique de l'empire du Milieu représente pour lui un énorme défi. Pour rejoindre le groupe des pays à haut revenu, le gouvernement chinois veut à juste titre privilégier le rôle du marché. La concurrence remplit bien sa fonction de régulation dans de nombreux domaines, mais ce n'est pas le cas pour le secteur bancaire. Au cours des sept dernières années, l'allocation des capitaux par les banques en Chine a conduit aux mêmes erreurs que celles qui sont à l'origine de la crise financière de 2008 dans les pays avancés. La transition économique de l'empire du Milieu représente pour lui un énorme défi. Pour rejoindre le groupe des pays à haut revenu, le gouvernement chinois veut à juste titre privilégier le rôle du marché. La concurrence remplit bien sa fonction de régulation dans de nombreux domaines, mais ce n'est pas le cas pour le secteur bancaire. Au cours des sept dernières années, l'allocation des capitaux par les banques en Chine a conduit aux mêmes erreurs que celles qui sont à l'origine de la crise financière de 2008 dans les pays avancés. Une croissance rapide suppose un taux d'investissement et d'épargne élevé, or une épargne importante ne résulte presque jamais du libre choix des consommateurs. L'Etat peut financer directement des investissements, mais l'attribution de crédits par les banques a le même effet. Ainsi que Friedrich Hayek l'a formulé en 1925, dans une économie de marché, une croissance rapide dépend de «l'épargne contrainte» liée à l'augmentation du crédit. Le Japon et la Corée du Sud ont eu recours au crédit bancaire pour financer des investissements massifs lors de périodes de croissance rapide. Les banques publiques coréennes ont financé directement des entreprises tournées vers l'exportation. Au Japon, l'Etat a «guidé» les banques privées vers le secteur exportateur. Alors que les Etats se contentaient de sélectionner les secteurs prioritaires, les banques décidaient d'attribuer ou de prolonger leur crédit au cas par cas, imposant ainsi une discipline financière. Si le Japon et la Corée du Sud avaient opté pour le financement public des investissements, l'allocation du capital aurait sûrement été pire. Au Japon le système bancaire a contribué à son taux de croissance étonnant de l'après-guerre, mais dans les années 1980, à force de crédit il a alimenté une bulle immobilière dont l'éclatement a entraîné 25 ans de faible croissance et de déflation rampante. La crise financière mondiale de 2008 et le ralentissement économique qui a suivi dans nombre de pays n'est pas sans rappeler l'expérience nippone. Lorsqu'un pays s'enrichit, il connaît un boom immobilier. Ce phénomène est dû notamment à la part de plus en plus grande de leurs revenus que les ménages en concurrence entre eux consacrent à des achats fonciers dans les lieux attractifs, et à la convergence des talents et des activités à haute valeur ajoutée vers les grandes villes dynamiques dans les économies basées sur les services. Mais quelle que soit l'origine de ce phénomène, la hausse des prix dans l'immobilier est de loin la cause la plus importante de l'augmentation du rapport patrimoine/revenu que souligne Thomas Piketty dans Le capital au XXIe. Une étude empirique récente de grande qualité montre qu'en 2007, presque partout «les banques s'étaient transformées pour l'essentiel en organismes de prêt immobilier». Cette tendance contredit l'idée que les banques allouent efficacement le capital. Si les biens immobiliers de qualité sont rares, la création et l'attribution de crédits peuvent dépendre non pas d'une analyse rationnelle des différents projets d'investissement, mais de cycles qui se renforcent d'eux-mêmes : le relâchement du crédit pousse à la hausse le prix des actifs, ce qui renforce les attentes de hausses futures et entraîne une hausse de la demande d'emprunt et de l'offre de crédit. Comme l'a montré la Banque pour les règlements internationaux, les cycles de crédit et les cycles immobiliers sont la cause première de l'instabilité financière dans les pays avancés – et non pas une cause parmi d'autres. Depuis 2009, la Chine est embourbée dans un cycle du même genre. Pour compenser la chute des exportations après la crise financière mondiale, l'Etat a suscité une énorme vague d'investissements dans les chemins de fer, les infrastructures urbaines et l'immobilier. Pour le financement, il aurait pu recourir au budget public en empruntant ou en imprimant l'argent nécessaire, mais il a choisi de recourir massivement au crédit bancaire - d'où une hausse du rapport dette/PIB qui est passé de 150% en 2008 à 250% en 2014. En théorie, l'allocation des ressources par les banques aurait dû garantir que seuls des projets viables seraient financés. En réalité une grande partie des investissements ont été réalisés en pure perte. D'énormes immeubles tout neufs dans des villes de troisième ordre ne seront jamais occupés et des secteurs entiers de l'industrie lourde (l'acier et le ciment par exemple) sont en grande surcapacité. Beaucoup d'entreprises de ces secteurs comptant maintenant sur de nouveaux prêts pour couvrir leurs pertes de fonctionnement, des dettes importantes et irrécouvrables seront inévitables. Certains problèmes de la Chine tiennent à ce que son système bancaire est en grande partie nationalisé, avec des liens étroits entre organismes de prêts locaux et autorités provinciales, ce qui empêche une évaluation objective de l'attribution des crédits. Mais les banques privées peuvent elles aussi commettre d'énormes erreurs. Ainsi en Irlande le système bancaire était entièrement privé, mais en raison du boom immobilier et des crédits accordés à tout va avant la crise, 20 000 maisons «fantômes» n'ont pas trouvé acquéreurs et seront probablement détruites. Leur construction a été un énorme gaspillage. Pour la Chine dont la population est 300 fois plus importante, cela représenterait 6 millions de maisons. L'économie chinoise est beaucoup plus tournée vers l'immobilier que ne l'étaient celles du Japon et de la Corée au même stade de croissance des revenus. Ces deux derniers pays ont misé sur l'industrialisation, alors que la Chine s'est fixée comme objectif l'urbanisation. Son mode de financement des gouvernements provinciaux a contribué au développement démesuré de l'immobilier (les municipalités dépendant de la vente de terrains pour financer leur budget). D'après le FMI, en Chine la surface d'habitation par personne en zone urbaine a déjà dépassé celle du Japon ou de la Corée du Sud. La Chine a déjà répété les erreurs qui ont conduit au ralentissement économique prolongé du Japon après 1990 et de beaucoup d'autres pays avancés après 2008. Comme eux, il lui faut développer une stratégie régulatrice destinée à compenser la propension du système bancaire à fournir un soutien financier excessif au secteur immobilier. Les autorités doivent aussi recourir au budget public pour financer la recapitalisation des banques afin de faire face à l'énorme surendettement qui existe déjà. L'augmentation des sommes consacrées à la protection sociale pourrait contribuer à réduire le taux d'épargne des ménages, ce qui favoriserait le basculement indispensable vers une économie tirée par la consommation. Lors de sa réunion de février à Shanghai, le G20 a beaucoup discuté de stimulation budgétaire. Pourtant la Chine cible pour cette année un déficit budgétaire de 3% qui ne sera pas supérieur à celui de l'année dernière. Le gouvernement semble craindre qu'une intervention plus importante de sa part nuise à la discipline financière. Autrement dit, de même que les pays avancés avant 2008, les responsables chinois croient que c'est uniquement l'interventionnisme excessif de l'Etat qui menace l'efficacité et la stabilité économique. Les Etats peuvent se révéler inefficaces et sujets aux tentations inflationnistes, mais les banques privées peuvent elles aussi se tromper dans l'allocation des capitaux et entretenir des cycles de crédit qui dépriment l'économie. La Chine et les pays avancés doivent développer et appliquer une politique qui prenne en compte le fait que le secteur bancaire n'est pas comme les autres et que les avantages de la concurrence (qui se vérifient dans d'autres secteurs) ne s'y appliquent pas. A. T.
